8月12日，2021秋季投资策略峰会在线举行，峰会主题为“宁组合VS茅指数 激辩下一个投资风口”。嘉实基金董事总经理、成长风格投资总监姚志鹏参加了圆桌讨论。

姚志鹏长期新能源等成长板块，被认为是“宁组合”的领跑者。他认为，“宁组合”所包含的行业，就是中国发展到这个阶段，在追赶全球最高的要素生产率的过程中，要解决哪些行业的发展问题，包括新能源与未来的人工智能等。

他还认为，由于成长属性，“宁组合”的波动性相对较高，不过对于投资者来说，要通过基本面研究，去分析产业趋势，利用景气的力量去熨平波动。

估值“宁组合”：需去伪存真

今年以来，“宁组合”大涨，成为市场最强风口，大量资金进入，市场上不少人担心“宁组合”是否已经过热，估值需要长时间消化。姚志鹏对此表示，大家关注估值高，很大程度上是一些不应该被列为“宁组合”的股票的估值高。

“如果从行业出发，不可避免地会把行业里面的二三线企业，包括长期竞争力堪忧的企业纳进来。”姚志鹏说，如果把目光放在里面最优秀的公司上，那估值上是可以解释的。

他进一步解释，“茅指数”形成的关键时期是2016年、2017年，当时背后的背景就是供给侧改革，利润向头部企业集中。而“宁组合”就是中国未来经济发展亟待升级的行业，要么是“国家名片”级别的行业，在全球都是顶尖的，要么就是必须发展起来不让别人在“卡脖子”的行业。在这两个领域，中国有很多产业里面有很多资产并不贵，而且是时代的趋势，这里不仅仅是芯片和新能源。

“这些行业从来就是能用增长迅速消化掉估值，每年会是百分之几百的增长，100%、50%的增长，迅速地把80倍的市盈率降到20、30倍。这些行业只要产业趋势是对的，公司是对的，就不用太担心回报率的问题，只不过里面要去伪存真。”

定义“宁组合”：补足短板，长板更长

姚志鹏认为，“宁组合”更多强调的是担起国家在这个发展阶段的使命感的行业。医美属于新经济龙头，但不属于宁组合。

那么“宁组合”究竟有哪些行业？

“宁组合”目前包括了不少被“卡脖子”的行业，但姚志鹏认为，“卡脖子”的环节一旦解决之后，如果这个行业属性变成传统产业了，它就不再应该是“宁组合”重点关注的行业，它跟传统经济里面的“茅指数”的一些行业就没有太大区别。

此外，“宁组合”还包括新兴产业，对国家发展最重要的一些行业中，核心就是中国发展到这个阶段，在追赶全球最高的要素生产率的过程中，要解决哪些行业的发展问题。现在关注的是新能源、新能源汽车，但是后面如果人工智能竞争进入白热化的阶段，人工智能行业肯定是“宁组合”不可错过的行业。

姚志鹏说，这些行业的特点就是要让中国的“长板更长”，比如新能源与新能源汽车，同时也要“补足短板”，把“短板”的问题解决掉，这些行业是这个时代的特征，未来一定在“宁组合”里。

“宁组合”和“茅指数”堪称当下资本市场的两大家族，投资者应该如何去做选择？姚志鹏认为，这跟市场是增量市场还是存量市场有很大的关系。

如果是增量市场，旧经济本身的基本面仍然是向上的，估值合理的情况下，它仍然会跟着每年企业盈利的增长，有一定幅度的上涨。

如果是存量市场，“茅指数”如果不在估值很便宜的时候，就会存在“翘翘板效应”。存量市场中市场资金会汇聚到性价比最高的资产上，当市场资金向一个方向汇集的时候，另一方向会出现指数的下跌，或者是相对收益上比较占劣势。

“2016年到2020年是头部效应集中的过程，行业龙头表现优异。”姚志鹏说，现在头部效应的尾声已经基本完成，未来中国GDP的增长速度又会相对下降，而“宁组合”代表的是新兴产业，可能是50%、100%的增长，自然又把资金吸引到这里来。好的企业一定是这个时代最好的资产，会有很明显的时代特征。

投资“宁组合”：用景气的力量熨平周期

“宁组合”的行业企业都是处于高速企业，收益率相对较高，但与此同时，波动性大。姚志鹏认为，收益率和波动性有一定关系，如果说一个资产收益率非常高，即使找到极致的性价比，基本上波动率也是很高。

一重波动性是行业在高增长阶段的业绩增速和基本面的波动，另外一方面是投资者对新产业的认知有波动，可能没有理解行业行业中长期战略级别的机会，进而进行短期的操作行为。

“但是我们能做什么？就是通过基本面研究，去分析产业趋势，在产业向上的阶段，在风险收益比最好的阶段去投资，利用景气的力量去熨平波动。”姚志鹏说， “宁组合”更多是看长周期或中周期景气向上，跟一个两三年的景气共振的时候，在这个时候投资，听到的大部分都是好消息，即使有波动，也更多是市场交易行为的波动。

对个人投资来说，姚志鹏建议做组合投资，组合投资必然还是熨平波动。“比如‘宁组合’，这里面有些公司像新能源、光伏，在过去2012年到2020年，已经涨了100倍了，未来这里面肯定还会有涨100倍的。”个股下跌幅度大会很痛苦，但是组合会跌少很多。

很多投资者在投资时，会过度关心行业企业此前的涨幅，姚志鹏说成长股从来都不看静态估值，“嘉实内部有一个成长信条，现在一个公司可以是亏损或者微利，或者PE很高，但是你能不能把这个公司五年内的市盈率算到5倍之内，因为长期来看，估值会收缩。”

嘉实几年前曾关注两个太阳能的龙头公司，当时的市盈率看来有60倍到80倍，但经过几年发展，以去年的盈利预测去比当时的数据，算下来就都在1倍市盈率之内。

“买60倍、80倍市盈率的股票，实际你看到几年后盈利预测可能是0.3倍到1倍市盈率。”姚志鹏说，这就是几十倍涨幅的来源。要拒绝短期的β，注重α，因为行业中期空间既然被大家认可，α一定会带你走向彼岸。短期看可能很贵，对于真正α的公司，这一切都是刚刚启动。

对于提高投资的胜率，姚志鹏建议，第一要选择正确的方向，天花板足够高的行业才可以给投资者创造更加卓越的回报； 第二我们可以市场对抗，但不要和景气对抗，因为未来是不确定的，基本面的趋势是不可对抗的；第三要永远相信中国的企业家精神，但是也永远不要过高估计自己对企业家的判断能力。

“要相信中国中国企业家创造出奇迹的能力，要通过时间去耐心跟踪这些公司，去学习、比较，而不要居高临下说去评估他。”姚志鹏说，当你花足够多的时间跟精力去评估他们的时候，一定里面一些诚实的，有抱负的老板、企业家，最终会给你带来惊人的回报。

风险提示：基金投资需谨慎。投资人应当阅读《基金合同》《招募说明书》《产品资料概要》等法律文件，了解基金的风险收益特征，特别是特有风险，并根据自身投资目的、投资经验、资产状况等判断是否和自身风险承受能力相适应。基金管理人承诺以诚实信用、谨慎尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利或本金不受损失。过往业绩不预示其未来业绩，其他基金业绩不构成本基金业绩的保证。