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股市震荡加剧,投资要多元!为大家普及一位基金经理中的捕牛“高手”

2021-12-13 来源:中国新闻周刊

随着近几年股市的一路上扬,投资理财随之成为大家普遍关注的公众话题,公募基金作为专业的二级市场投资机构,也被推到了国内前所未有的热度上,跟随股市频繁登上各大平台的热搜榜。

这其中不少踩中牛市主线的基金经理成功出圈:让大家时笑时哭的半导体男人蔡嵩松,成功带火了“菜狗”手办;被奉为消费一哥的张坤,成为国内公募基金史上首位管理主动权益基金规模破千亿的基金经理,ikun粉们确实爱得深沉。出圈的基金经理还有专攻医药的兰兰、新能源先锋鹏鹏、消费板块的春春……

基金经理作为公募基金行业里巨额资金的管理者,拥有着其他从业者无法比拟的光环,同时也承担着常人难以肩负的重任。业绩压力、排名压力、媒体追逐等,业绩好的时候被捧上神坛,业绩落后时则成为众人调侃或者辱骂的对象。这背后折射了投资者教育的任重道远,市场的波动常有,看淡短期波动,选择优秀的基金经理穿越牛熊才是一位成熟投资者的做法。

进入今年,市场跌宕起伏,波动相比以往更大,在残酷的股票市场里,一些投资风格灵活的基金经理脱颖而出,他们业绩出众,大放异彩,并且有着属于自己的一套投资方法论。这其中尤其出众的是嘉实基金的基金经理曲盛伟,目前管理着嘉实主题新动力、嘉实逆向策略和嘉实策略精选。

说曲盛伟出众,一方面源于他的业绩出众,无论短期还是中长期,都有着非常不俗的业绩。以嘉实主题新动力为例,曲盛伟于2017年12月12日开始管理嘉实主题新动力混合型基金,截至2021年三季度末,近三年收益率达到195.44%,基金净值接近翻三倍,同期业绩基准40.42%。根据海通证券排名,截至2021年10月31日,近三年业绩在强股混合型基金中排名前10%(46/480)。且获海通十年期、五年期、三年期五星评级、银河证券三年期五星评级。(数据来源于基金定期报告、海通证券、银河证券,业绩时间截至2021年9月30日,排名时间截至2021年10月31日)

另一方面则源于他独树一帜的“曲氏投资法”:即“一”和“多”的辩证统一——在投资上,一个内核+多元化投资策略。价值投资是“一”,是内核是主线,多元化的投资策略可以更有效地丰富和辅助“价值投资”,使得价值投资的内涵更加丰富,历久弥新以及永葆生机。目的是挖掘大机会,积小胜为大胜等多种盈利手段追求卓越复利。

在投资上,曲盛伟在公开访谈中多次谈到:不执著,不执著于特定资产,而是在广泛能力圈内寻找符合投资理念的标的。也正是如此,曲盛伟被业内称为“多元化投资领军人”。

个人介绍

业绩出彩:2010年入行,11年的投研经验,管理过年金、QIFF等相对收益和绝对收益产品。2017年10月份加入嘉实基金,2017年12月12日任主题新动力的基金经理,2018年7月份任逆向策略基金,两个产品都管理超过三年。其在管产品嘉实主题新动力业绩相当不俗:

具备出色的攻守能力:2018年全年市场出现较大幅度下跌,曲盛伟管理的嘉实主题新动力基金在上半年跌幅达-11.67%,随后下半年对持仓进行了较大幅度调整,下半年业绩-6.49%,回撤远优于市场,根据银河证券排名,全年业绩位列全市场偏股产品前15%(61/365)。体现了出色的前瞻能力以及与众不同的视角,买入的时点相对都比较低,同时拥有比较好的选股能力,挖出了一些大的行情和大的机会。整体组合攻守兼备。

多元策略“兵器库”

曲盛伟表示把组合比喻成大树,树叶是给客户争取创造长期一流的复利回报。中间的目标,是通过构建高性价比的组合实现,所以整个组合整体比较重视风险收益。

如果概括成一句话,曲盛伟的投资理念即——坚持价值为本+多元策略“兵器库”,坚持以价值投资为本,严控中长期风险,多角度挖掘价值被严重低估的大机会;拥有多元策略即多行业、多风格、多工具动态构建高性价比组合,追求长期复利,“兵器库”包括深度研究、多角度评估价值、量化建模、风险管理、逆向投资、组合管理技巧、广泛能力圈、技术分析技巧等一系列工具,力争整个组合的管理效率更高,回撤更小,长期收益率更高、更确定,同时风控更加完善。

曲盛伟坦言,入行以来,一直在做的事情是持续的优化升级,如组合管理技巧、选股品质等多方面,打磨各种品质的组合管理,并与时俱进。

近期,我们和曲盛伟进行了一场深度对话,近距离、全方位观察一位基金经理:他的投资理念、投资策略、投资风格、看好的板块,对产业的理解,对组合的构建、对投资风险的把控、给基民的建议。 

问答

No.1 

问:请谈谈您的投资风格。

曲盛伟:我持仓的股票里面有成长股,有周期股,有价值股,GARP类股票等,属于多元风格。投资需要独立思考和客观,如此才能前瞻发掘投资机会。假如GARP策略或者“三好学生”如果出现阶段性问题,你是否有能力和方法转向到高景气资产一个策略如果不能适应当前得市场,我们可以选择另外的策略去实现。我认为多元化投资的优势是它可以帮助我们实现全天候大概率的收益,手里的牌多了,实现成功的概率能提高。

No.2 

问:您覆盖的领域比较广,看到您持仓主要是计算机,还有电子,还有电气设备、半导体。除了这些领域,您还擅长哪些?

曲盛伟:我在2010年到2015年专门做TMT,投资新兴产业为主,TMT,环保等等。2014年重点深耕了金融证券板块,2016年到2017年,当时主要看的是周期,像猪、鸡、煤炭、钢铁;2017年后,重点关注光伏、新能源汽车等;过去几年覆盖了医药消费等核心资产。整体来讲,能力圈现在相比较全面。现在重点做进一步的细化工作,深入和横向的拓展,做到更加精进。

No.3

问:您的部分持仓比较偏中小盘成长,有些个股还有些冷门。想问一下产品管理规模上升,对你整个投资的框架会有影响吗?有多大的规模您觉得比较合适?

曲盛伟:组合里上到一千亿、几千亿市值的股票,小到有50多个亿、30多个亿的股票,没有一个明确的市值衡量标准。

我的投资框架:第一覆盖的数量比较大;第二点持股相对比较分散,但也可以集中;第三点,有一些交易的纪律进行试探。组合会根据特定的约束条件去设计一套尽可能实现收益最大化、风险最小化的体系。

我的盈利模型是一棵大树的模型,树的根部,有八九种工具在里面,它们存在意义是做排列组合,根据某个特定的目的,某些约束的条件,某些特定的环境,在这种约束条件下去使用所能及的工具,助力实现目标。

从规模来讲,我可以根据我的容量去设计,买入相应的股票。

No.4 

问:看到您之前的持股集中度比较高,现在已经降到大概30%左右,您有持有每个行业的硬性规定吗?比如说每个行业占比不能超过多少?

曲盛伟:其实对我来讲分散和集中都代表能力的提升,假设要做到集中,肯定也是能力的提升,意味着对这个行业的把握程度和确定性程度要保证,如果一个相对比较集中的板块投资,这个阶段的假设看对了,收益率会很凌厉。今年有些新能源汽车的基金经理就印证了这个观点。目前认为板块没有确定的收益,所以我在各种行业都有投资,这个行业如果有很高的收益空间,相对风险又不大的话,跟踪大概半年到一年,甚至更长时间,如果整个收益率的空间不错,比如说1倍、2倍、乃至10倍,我可能会去配置它。

尽我最大的努力在正确的时候实现收益的最大化,在错误的时候争取控制风险,控制损失最小化。所以整体没有一个明确的比例,它是动态的有弹性的组合,集中和分散都是动态。我也特别期待能够下次再出现一个集中式的股票投资机会。现在的组合是一个类似于小慢牛的一个向上的状态,而且各类资产确实彼此之间有一定的对冲,行业有更高的分散,成长、周期、GARP等,类似于资产的、主题的股票都有,当前组合状态属于深度均衡。在这种波动比较小的情况下,收益率依旧没有降低。

No.5 

问:从最新的中报看到,今年上半年您的换手率相对是比较高的,相比往年提高了很多。这个过程里您是怎么思量的?

曲盛伟:主要是为了提高收益和控制风险。提高换手率一方面是为了提高组合资金使用效率和收益率,提升投资者体验;其次是通过研究前瞻性地控制风险,一旦出现风险需要主动降低仓位。二级市场相比一级市场最大的优势是流动性充裕,我们可以利用这个优势进行风险控制力争提高回报。

我的换手率比去年高了不少,是因为今年一季度对投资方法进行了升级,在组合的管理效率、组合收益率、收益率的确定性、风险控制四个方面一直做技巧的优化,以提高胜率和增加仓位的有效性,降低无效的仓位。

大学统计学课里学过贝叶斯定律,它是由先验概率和验证概率决定,比如索罗斯,他会做很多假设,一旦假设得到验证便会大幅加仓,一旦错误就会快速撤出,就像他说的,一击不中全身而退。犯错不可避免,首先得即使意识到错误,然后改掉错误。在此基础上,风险控制会越来越好,同时收益率也会有较大提升。

今年换手率高,很大一部分原因在于今年市场不少行业进入到景气周期后,行业估值到了极致的状态,透支了远期的利润,这就是一个价值到位的状态应该卖出,买入价值被低估的资产。今年市场还有一个特点是分层很明显,有估值极致的泡沫型资产,有估值合理的资产,有估值很低的资产。这种环境是造就今年高换手率基金高收益的客观环境原因。

市场未来还会进一步分化,比如最近涨得很多得周期股,他的价格已经到了很高得位置,或者说这些资产已经充分反映了他的价值。目前50倍的市盈率已经是极限估值,从风险角度看,这类资产我会谨慎对待。另外,今年的市场要适度左侧,发现低估值的好机会买入,但不会太去追高。

No.6 

问:明白,您刚才也提到2018年下半年回撤控制比较好,当时您是怎么样做到让它的回撤低于市场平均水平?

曲盛伟:2018年下半年,逆向投资比较多。上半年整个组合管理,嘉实的两个基金,所有的永久性的亏损几乎都发生在2018年的上半年,那段时间确实有很多的教训。到了下半年我控制了几乎所有我买入建仓的杀业绩、杀估值、杀逻辑的股票,半年到一年,整个下行的风险可控。个股控制比较好,但是这个前提是可能要半年或一年为限,我的投资体系时间越长,发生永久性亏损的风险就会越低。当年的六七月份也跌了一个小坑,但是后来涨回来了,因为确实那些股票安全边际很高。

No.7 

问:逆向投资其实挺难做的,在实际操作中,您如何判断逆向?

曲盛伟:对,逆向目前在我组合里面,占比不到20%。现在40%是价值投资理念,40%是资金管理技巧起作用。但是2020年10月份之前印象相对做的比较多一点,其实你看左侧稍长的逆向策略,收益率比较尴尬。逆向策略很多时候要判断资产向下的风险,如这公司没有杀估值、杀业绩、杀逻辑的风险。同时也会借助技术的方式辅助判断股票的潜在风险,即下行风险。用技术分析去看待股票的效率问题,就是你什么时候买入相对来讲能涨,尽可能不要等太长时间,这样的话可以控制仓位比例,原来仓位比例可能比较大,现在仓位上也会动态的通过一些技术去动态的判断。

逆向投资对我来讲,不仅仅是借鉴西方,还要学习国内一流的投资智慧,学贯中西才能成一家之言。一方面西方的一些价值判断的方式、标准、潜在空间、基本面,包括安全边际上量化的判断,也包括了东方的技术分析方式,看图、指标等等方式去判断是不是见底了,是不是在这个时间买入。所以择时是一个多维度定量、定性工具的综合结果。

No.8 

问:看您一直是高仓位运行,所以您在投资当中您会择时吗? 

曲盛伟:会择时,我判断当前的市场环境是结构性分层的。整个市场现在不像2006、2007年和2015年的普涨,普涨之后,一旦下跌,所有股票都扛不住。现在的市场有高估值的泡沫资产,估值透支未来四五年,也有估值相对比较合理的20多倍的股票,也有相对估值非常便宜的五六倍的股票。

有些股票和行业,如果估值已经到位或者过高,可以去买入一些估值相对低、安全性价比高的股票,不用去做整体仓位的调整。

No.9 

问:您的持仓会很分散吗?

曲盛伟:我的持仓现在比较分散,但是比较灵活,会在机会相对确定性高的时候做集中,在机会来的时候,要争取一些阶段性的超额回报;在没有特别明确的大机会前就会分散一些。

贝叶斯定律不仅可以应用在量化选股上,其实他跟索罗斯的理论是非常相近的。索罗斯一直强调一点,先做假设,然后做印证,一旦印证成功他就继续,如果行不通就撤。无论应用在基本面投资还是应用在量化投资都是很有用的,量化是可以辅助我们做价值投资的。因为预测犯错是很正常的,需要一个反馈机制不断修正自己,修正到正确。

No.10 

问:您具体是怎样通过量化做选股的?

曲盛伟:量化投资是辅助我做选股和风控的。比如贝叶斯定律不仅可以应用在量化选股上,跟索罗斯的理论也是非常相近的,索罗斯一直强调一点,先做假设,做完假设之后做印证,印证成功继续,如果行不通就撤了。量化是可以辅助我们做价值投资的。

量化投资,首先第一点读懂市场,用idea去建模。很多想法、观点、角度,可以量化出来。根据因子建立筛选模型。市场在变化,要根据策略和思想去变化,然后把它量化出来做成模型。

风险控制方面,主动和被动结合。一方面,主动通过量化的方式观察股票的安全边际。通过组合管理的方式去动态控制风险。

No.11

问:您刚才提到的量化模型,都是您亲自来做这些筛选?

曲盛伟:对,当我研究一些关键点的时候,会整合领域里头全市场,甚至产业里头的一线和一流专家和分析师。我的架构是一个平台式的投研体系,整合了内外部资源,哪个资源的这个领域最强,我就用哪个。

No.12 

问:有一种说法,说现在选择量化的越来越多,量化会加剧整个市场的割裂,不管是悲观的还是乐观的,是瞬间就拉到极致。

曲盛伟:我倒不这么认为。前年量化整体做得不太理想。前年,尤其是去年是你说景气度高的时候,那些消费表现也很极致,透支了未来5年或10年DCF模型的估值。我觉得这是一个正常的市场现象,当企业的估值已经透支到远期极致估值的话,自然而然就会调整。

我觉得量化只不过是跟随潮流而动,确实这个市场轮动是挺正常的现象,只是说我们大多数人都挺贪心的,大家都希望每个阶段都好,这个阶段赶上了,下个阶段还想赶上,这个月我想要超收益,到下个月还要超收益。我觉得要的太多反而会发现会给你做减法。

最后来讲,这是一个人性的问题,我觉得对于基金经理,这个阶段不能跟风,要坚持价值投资的底线,选择一些相对价格被低估的资产,在一定安全边际的基础上去配置它,去赚有把握的、有优势和业绩的公司。中长线更有优势,就中长线去做,不要去理会市场的变化,你总去变化,总去随波逐流,会迷失自我。

No.13 

问:那您接下来看好哪方面的资产?

曲盛伟:关注供需两侧投资机会。

投资的重心,在某些阶段是可以跳出当前市场关注的热点行业,比如说可以重点关注需求侧。现在来看,新能源、光伏、半导体、信创,包括国6,他们的渗透率目前相对较低,未来有很大的提升空间,这样的行业成长空间很大。包括军工,相比特别强的发达国家,有很大的补课空间。这种需求侧形成的行业,景气度会更高,是真成长。

从供给侧来看,今年来看,缺芯、铝等,碳中和之后供给侧方面的限制,国家对环保要求比较高,很多小企业没法扩产,大企业的份额持续扩张,周期行业掀起涨价潮。未来也会有很多周期性的投资机会。

供给侧改革会实现强者更强,随着碳中和的推行,例如很多制造行业的低效率高污染企业将被高效率低污染企业所替代,诸如化工、造纸,及部分传统消费品行业,随着优胜劣汰,行业集中度会进一步提升,将涌现出更多龙头企业市占率和定价权不断提升的机会,那他们的竞争优势,未来不仅仅是中国,在全球来讲都可能会是领先的。

综合来讲,从需求侧和供给侧寻找投资机会。

未来更侧重于从量化的角度,比如从动量和反转这两个思路去分析未来,机会更加看得清晰一些。动量核心是判断趋势性行业,见证某个历史阶段发生的事情。比如说从2016年到2020年,核心资产,由消费升级带动白酒、消费的崛起,现在来看,包括像新能源汽车、光伏、军工等,在融合的背景下,阶段性机会会持续到明年或更长,属于重量级的机会。

第二是反转型,不少公司今年出现了阶段性困难,这些好的公司跌下来之后给了很多做逆向投资的机会。 

No.14 

问:您提到您是有体系的投资,那您还会去做实际的调研吗?

曲盛伟:挺多的,我比较喜欢调研,一般来讲正常每周下半周基本不在公司,去一线调研,四五线、五六线的城市。参加策略会,或者说直接看文本内容,没有到一线去看的那种直观感受。我喜欢到这些公司实地去看,看看他公司的文化和风格,管理是不是很精细化,公司的管理层是哪种类型的人。

No.15 

问:关于新发的产品,我们新产品跟过往的老产品在策略上有什么差别吗?

曲盛伟:相比老产品多了港股投资,港股的好处就刚才给大家讲的,在A股找到10个这样的股票,到港股有可能找到12个,这样整个组合管理的余地就会更大一些。

No.16 

问:那您对于港股未来怎么看?

曲盛伟:现在A股港股化,港股A股化。在港股,当这个股票得到很多人认可,它流动性会非常好,估值也会变得很高。

A股现在也是这个状态,底部的时候,流动性非常差,一旦进入景气周期,所有人都看好了,股票的流动性也会变好。不同的价格区别很大,但最后还是要回归基本面去判断企业的价值,以相对合理的安全价格,甚至以绝对低估的价格去买一些好公司。我的优势在于中线和中长线,光伏持有了接近4年,收益率很好,翻了十几倍。在当前阶段,市场高波动,反而有助于静下心来去挖掘一些高性价比的中长线机会。

港股方面,流动性很弱的公司,确实是价值被低估,一旦这个公司得到市场的认可,未来空间可能会更大。

第二,A股有些资产在港股也有,港股公司相对还更便宜一些。所以最后还是要回归价值投资本质,不要太在意市场的风格和波动。有些市场的波动是短期的,投资来讲,核心还是要看一个问题,就是你想赚一个短期的钱,还是想赚一个中长期的钱,不同的维度去看一个资产它是不一样的,影响的因素也不一样。可能会放弃一些东西,比如说短期波动,短期的相对收益排名等等。当放弃了一些东西,会发现更容易获得一些东西。

No.17

问:您和其他基金经理相比,有什么特点?

曲盛伟:我觉得国内的基金经理要具备多元化、多角度估值的能力,同时要去适应市场,而不是让市场适应你。

从业经历看,我有一二级市场的经验,过往的基金公司从业经历覆盖过成长、价值、周期、主题甚至是重组,也从同事老师身上学到了很多。所以对于我来说,不同资产有不同的估值体系,不同行业的景气度、竞争格局、行业周期等区别大相径庭。

No.18 

问:基民投资您的基金,需要注意什么?

曲盛伟: 投资我的老基金,比较适合做绝对收益。一句话就是每次下跌都可能是一次上车的机会,所以逢低分批加仓,然后长期投资是可以参考的选择。

风险提示:基金有风险,投资需谨慎。投资人应当阅读《基金合同》《招募说明书》《产品资料概要》等法律文件,了解基金的风险收益特征,特别是特有风险,并根据自身投资目的、投资经验、资产状况等判断是否和自身风险承受能力相适应。基金管理人承诺以诚实信用、谨慎尽责的原则管理和运用基金资产,但不保证基金一定盈利或本金不受损失。过往业绩不预示其未来业绩,其他基金业绩不构成本基金业绩的保证。本产品由嘉实基金管理有限公司发行与管理,代销机构不承担产品的投资、兑付和风险管理责任。

嘉实多元动力混合型证券投资基金(以下简称本基金)在投资运作过程中可能面临各种风险,既包括市场风险、政策风险、经济周期风险、利率风险、购买力风险、上市公司经营风险等。本基金除面临一般基金的市场风险、管理风险、技术风险和合规风险外,本基金特有的风险包括:市场下跌风险、资产支持证券投资风险、港股交易失败风险、汇率风险、境外市场风险、衍生金融工具投资风险、融资业务的主要风险、存托凭证的投资风险等。

股市震荡加剧,投资要多元!为大家普及一位基金经理中的捕牛“高手”

2021-12-13 来源:中国新闻周刊

随着近几年股市的一路上扬,投资理财随之成为大家普遍关注的公众话题,公募基金作为专业的二级市场投资机构,也被推到了国内前所未有的热度上,跟随股市频繁登上各大平台的热搜榜。

这其中不少踩中牛市主线的基金经理成功出圈:让大家时笑时哭的半导体男人蔡嵩松,成功带火了“菜狗”手办;被奉为消费一哥的张坤,成为国内公募基金史上首位管理主动权益基金规模破千亿的基金经理,ikun粉们确实爱得深沉。出圈的基金经理还有专攻医药的兰兰、新能源先锋鹏鹏、消费板块的春春……

基金经理作为公募基金行业里巨额资金的管理者,拥有着其他从业者无法比拟的光环,同时也承担着常人难以肩负的重任。业绩压力、排名压力、媒体追逐等,业绩好的时候被捧上神坛,业绩落后时则成为众人调侃或者辱骂的对象。这背后折射了投资者教育的任重道远,市场的波动常有,看淡短期波动,选择优秀的基金经理穿越牛熊才是一位成熟投资者的做法。

进入今年,市场跌宕起伏,波动相比以往更大,在残酷的股票市场里,一些投资风格灵活的基金经理脱颖而出,他们业绩出众,大放异彩,并且有着属于自己的一套投资方法论。这其中尤其出众的是嘉实基金的基金经理曲盛伟,目前管理着嘉实主题新动力、嘉实逆向策略和嘉实策略精选。

说曲盛伟出众,一方面源于他的业绩出众,无论短期还是中长期,都有着非常不俗的业绩。以嘉实主题新动力为例,曲盛伟于2017年12月12日开始管理嘉实主题新动力混合型基金,截至2021年三季度末,近三年收益率达到195.44%,基金净值接近翻三倍,同期业绩基准40.42%。根据海通证券排名,截至2021年10月31日,近三年业绩在强股混合型基金中排名前10%(46/480)。且获海通十年期、五年期、三年期五星评级、银河证券三年期五星评级。(数据来源于基金定期报告、海通证券、银河证券,业绩时间截至2021年9月30日,排名时间截至2021年10月31日)

另一方面则源于他独树一帜的“曲氏投资法”:即“一”和“多”的辩证统一——在投资上,一个内核+多元化投资策略。价值投资是“一”,是内核是主线,多元化的投资策略可以更有效地丰富和辅助“价值投资”,使得价值投资的内涵更加丰富,历久弥新以及永葆生机。目的是挖掘大机会,积小胜为大胜等多种盈利手段追求卓越复利。

在投资上,曲盛伟在公开访谈中多次谈到:不执著,不执著于特定资产,而是在广泛能力圈内寻找符合投资理念的标的。也正是如此,曲盛伟被业内称为“多元化投资领军人”。

个人介绍

业绩出彩:2010年入行,11年的投研经验,管理过年金、QIFF等相对收益和绝对收益产品。2017年10月份加入嘉实基金,2017年12月12日任主题新动力的基金经理,2018年7月份任逆向策略基金,两个产品都管理超过三年。其在管产品嘉实主题新动力业绩相当不俗:

具备出色的攻守能力:2018年全年市场出现较大幅度下跌,曲盛伟管理的嘉实主题新动力基金在上半年跌幅达-11.67%,随后下半年对持仓进行了较大幅度调整,下半年业绩-6.49%,回撤远优于市场,根据银河证券排名,全年业绩位列全市场偏股产品前15%(61/365)。体现了出色的前瞻能力以及与众不同的视角,买入的时点相对都比较低,同时拥有比较好的选股能力,挖出了一些大的行情和大的机会。整体组合攻守兼备。

多元策略“兵器库”

曲盛伟表示把组合比喻成大树,树叶是给客户争取创造长期一流的复利回报。中间的目标,是通过构建高性价比的组合实现,所以整个组合整体比较重视风险收益。

如果概括成一句话,曲盛伟的投资理念即——坚持价值为本+多元策略“兵器库”,坚持以价值投资为本,严控中长期风险,多角度挖掘价值被严重低估的大机会;拥有多元策略即多行业、多风格、多工具动态构建高性价比组合,追求长期复利,“兵器库”包括深度研究、多角度评估价值、量化建模、风险管理、逆向投资、组合管理技巧、广泛能力圈、技术分析技巧等一系列工具,力争整个组合的管理效率更高,回撤更小,长期收益率更高、更确定,同时风控更加完善。

曲盛伟坦言,入行以来,一直在做的事情是持续的优化升级,如组合管理技巧、选股品质等多方面,打磨各种品质的组合管理,并与时俱进。

近期,我们和曲盛伟进行了一场深度对话,近距离、全方位观察一位基金经理:他的投资理念、投资策略、投资风格、看好的板块,对产业的理解,对组合的构建、对投资风险的把控、给基民的建议。 

问答

No.1 

问:请谈谈您的投资风格。

曲盛伟:我持仓的股票里面有成长股,有周期股,有价值股,GARP类股票等,属于多元风格。投资需要独立思考和客观,如此才能前瞻发掘投资机会。假如GARP策略或者“三好学生”如果出现阶段性问题,你是否有能力和方法转向到高景气资产一个策略如果不能适应当前得市场,我们可以选择另外的策略去实现。我认为多元化投资的优势是它可以帮助我们实现全天候大概率的收益,手里的牌多了,实现成功的概率能提高。

No.2 

问:您覆盖的领域比较广,看到您持仓主要是计算机,还有电子,还有电气设备、半导体。除了这些领域,您还擅长哪些?

曲盛伟:我在2010年到2015年专门做TMT,投资新兴产业为主,TMT,环保等等。2014年重点深耕了金融证券板块,2016年到2017年,当时主要看的是周期,像猪、鸡、煤炭、钢铁;2017年后,重点关注光伏、新能源汽车等;过去几年覆盖了医药消费等核心资产。整体来讲,能力圈现在相比较全面。现在重点做进一步的细化工作,深入和横向的拓展,做到更加精进。

No.3

问:您的部分持仓比较偏中小盘成长,有些个股还有些冷门。想问一下产品管理规模上升,对你整个投资的框架会有影响吗?有多大的规模您觉得比较合适?

曲盛伟:组合里上到一千亿、几千亿市值的股票,小到有50多个亿、30多个亿的股票,没有一个明确的市值衡量标准。

我的投资框架:第一覆盖的数量比较大;第二点持股相对比较分散,但也可以集中;第三点,有一些交易的纪律进行试探。组合会根据特定的约束条件去设计一套尽可能实现收益最大化、风险最小化的体系。

我的盈利模型是一棵大树的模型,树的根部,有八九种工具在里面,它们存在意义是做排列组合,根据某个特定的目的,某些约束的条件,某些特定的环境,在这种约束条件下去使用所能及的工具,助力实现目标。

从规模来讲,我可以根据我的容量去设计,买入相应的股票。

No.4 

问:看到您之前的持股集中度比较高,现在已经降到大概30%左右,您有持有每个行业的硬性规定吗?比如说每个行业占比不能超过多少?

曲盛伟:其实对我来讲分散和集中都代表能力的提升,假设要做到集中,肯定也是能力的提升,意味着对这个行业的把握程度和确定性程度要保证,如果一个相对比较集中的板块投资,这个阶段的假设看对了,收益率会很凌厉。今年有些新能源汽车的基金经理就印证了这个观点。目前认为板块没有确定的收益,所以我在各种行业都有投资,这个行业如果有很高的收益空间,相对风险又不大的话,跟踪大概半年到一年,甚至更长时间,如果整个收益率的空间不错,比如说1倍、2倍、乃至10倍,我可能会去配置它。

尽我最大的努力在正确的时候实现收益的最大化,在错误的时候争取控制风险,控制损失最小化。所以整体没有一个明确的比例,它是动态的有弹性的组合,集中和分散都是动态。我也特别期待能够下次再出现一个集中式的股票投资机会。现在的组合是一个类似于小慢牛的一个向上的状态,而且各类资产确实彼此之间有一定的对冲,行业有更高的分散,成长、周期、GARP等,类似于资产的、主题的股票都有,当前组合状态属于深度均衡。在这种波动比较小的情况下,收益率依旧没有降低。

No.5 

问:从最新的中报看到,今年上半年您的换手率相对是比较高的,相比往年提高了很多。这个过程里您是怎么思量的?

曲盛伟:主要是为了提高收益和控制风险。提高换手率一方面是为了提高组合资金使用效率和收益率,提升投资者体验;其次是通过研究前瞻性地控制风险,一旦出现风险需要主动降低仓位。二级市场相比一级市场最大的优势是流动性充裕,我们可以利用这个优势进行风险控制力争提高回报。

我的换手率比去年高了不少,是因为今年一季度对投资方法进行了升级,在组合的管理效率、组合收益率、收益率的确定性、风险控制四个方面一直做技巧的优化,以提高胜率和增加仓位的有效性,降低无效的仓位。

大学统计学课里学过贝叶斯定律,它是由先验概率和验证概率决定,比如索罗斯,他会做很多假设,一旦假设得到验证便会大幅加仓,一旦错误就会快速撤出,就像他说的,一击不中全身而退。犯错不可避免,首先得即使意识到错误,然后改掉错误。在此基础上,风险控制会越来越好,同时收益率也会有较大提升。

今年换手率高,很大一部分原因在于今年市场不少行业进入到景气周期后,行业估值到了极致的状态,透支了远期的利润,这就是一个价值到位的状态应该卖出,买入价值被低估的资产。今年市场还有一个特点是分层很明显,有估值极致的泡沫型资产,有估值合理的资产,有估值很低的资产。这种环境是造就今年高换手率基金高收益的客观环境原因。

市场未来还会进一步分化,比如最近涨得很多得周期股,他的价格已经到了很高得位置,或者说这些资产已经充分反映了他的价值。目前50倍的市盈率已经是极限估值,从风险角度看,这类资产我会谨慎对待。另外,今年的市场要适度左侧,发现低估值的好机会买入,但不会太去追高。

No.6 

问:明白,您刚才也提到2018年下半年回撤控制比较好,当时您是怎么样做到让它的回撤低于市场平均水平?

曲盛伟:2018年下半年,逆向投资比较多。上半年整个组合管理,嘉实的两个基金,所有的永久性的亏损几乎都发生在2018年的上半年,那段时间确实有很多的教训。到了下半年我控制了几乎所有我买入建仓的杀业绩、杀估值、杀逻辑的股票,半年到一年,整个下行的风险可控。个股控制比较好,但是这个前提是可能要半年或一年为限,我的投资体系时间越长,发生永久性亏损的风险就会越低。当年的六七月份也跌了一个小坑,但是后来涨回来了,因为确实那些股票安全边际很高。

No.7 

问:逆向投资其实挺难做的,在实际操作中,您如何判断逆向?

曲盛伟:对,逆向目前在我组合里面,占比不到20%。现在40%是价值投资理念,40%是资金管理技巧起作用。但是2020年10月份之前印象相对做的比较多一点,其实你看左侧稍长的逆向策略,收益率比较尴尬。逆向策略很多时候要判断资产向下的风险,如这公司没有杀估值、杀业绩、杀逻辑的风险。同时也会借助技术的方式辅助判断股票的潜在风险,即下行风险。用技术分析去看待股票的效率问题,就是你什么时候买入相对来讲能涨,尽可能不要等太长时间,这样的话可以控制仓位比例,原来仓位比例可能比较大,现在仓位上也会动态的通过一些技术去动态的判断。

逆向投资对我来讲,不仅仅是借鉴西方,还要学习国内一流的投资智慧,学贯中西才能成一家之言。一方面西方的一些价值判断的方式、标准、潜在空间、基本面,包括安全边际上量化的判断,也包括了东方的技术分析方式,看图、指标等等方式去判断是不是见底了,是不是在这个时间买入。所以择时是一个多维度定量、定性工具的综合结果。

No.8 

问:看您一直是高仓位运行,所以您在投资当中您会择时吗? 

曲盛伟:会择时,我判断当前的市场环境是结构性分层的。整个市场现在不像2006、2007年和2015年的普涨,普涨之后,一旦下跌,所有股票都扛不住。现在的市场有高估值的泡沫资产,估值透支未来四五年,也有估值相对比较合理的20多倍的股票,也有相对估值非常便宜的五六倍的股票。

有些股票和行业,如果估值已经到位或者过高,可以去买入一些估值相对低、安全性价比高的股票,不用去做整体仓位的调整。

No.9 

问:您的持仓会很分散吗?

曲盛伟:我的持仓现在比较分散,但是比较灵活,会在机会相对确定性高的时候做集中,在机会来的时候,要争取一些阶段性的超额回报;在没有特别明确的大机会前就会分散一些。

贝叶斯定律不仅可以应用在量化选股上,其实他跟索罗斯的理论是非常相近的。索罗斯一直强调一点,先做假设,然后做印证,一旦印证成功他就继续,如果行不通就撤。无论应用在基本面投资还是应用在量化投资都是很有用的,量化是可以辅助我们做价值投资的。因为预测犯错是很正常的,需要一个反馈机制不断修正自己,修正到正确。

No.10 

问:您具体是怎样通过量化做选股的?

曲盛伟:量化投资是辅助我做选股和风控的。比如贝叶斯定律不仅可以应用在量化选股上,跟索罗斯的理论也是非常相近的,索罗斯一直强调一点,先做假设,做完假设之后做印证,印证成功继续,如果行不通就撤了。量化是可以辅助我们做价值投资的。

量化投资,首先第一点读懂市场,用idea去建模。很多想法、观点、角度,可以量化出来。根据因子建立筛选模型。市场在变化,要根据策略和思想去变化,然后把它量化出来做成模型。

风险控制方面,主动和被动结合。一方面,主动通过量化的方式观察股票的安全边际。通过组合管理的方式去动态控制风险。

No.11

问:您刚才提到的量化模型,都是您亲自来做这些筛选?

曲盛伟:对,当我研究一些关键点的时候,会整合领域里头全市场,甚至产业里头的一线和一流专家和分析师。我的架构是一个平台式的投研体系,整合了内外部资源,哪个资源的这个领域最强,我就用哪个。

No.12 

问:有一种说法,说现在选择量化的越来越多,量化会加剧整个市场的割裂,不管是悲观的还是乐观的,是瞬间就拉到极致。

曲盛伟:我倒不这么认为。前年量化整体做得不太理想。前年,尤其是去年是你说景气度高的时候,那些消费表现也很极致,透支了未来5年或10年DCF模型的估值。我觉得这是一个正常的市场现象,当企业的估值已经透支到远期极致估值的话,自然而然就会调整。

我觉得量化只不过是跟随潮流而动,确实这个市场轮动是挺正常的现象,只是说我们大多数人都挺贪心的,大家都希望每个阶段都好,这个阶段赶上了,下个阶段还想赶上,这个月我想要超收益,到下个月还要超收益。我觉得要的太多反而会发现会给你做减法。

最后来讲,这是一个人性的问题,我觉得对于基金经理,这个阶段不能跟风,要坚持价值投资的底线,选择一些相对价格被低估的资产,在一定安全边际的基础上去配置它,去赚有把握的、有优势和业绩的公司。中长线更有优势,就中长线去做,不要去理会市场的变化,你总去变化,总去随波逐流,会迷失自我。

No.13 

问:那您接下来看好哪方面的资产?

曲盛伟:关注供需两侧投资机会。

投资的重心,在某些阶段是可以跳出当前市场关注的热点行业,比如说可以重点关注需求侧。现在来看,新能源、光伏、半导体、信创,包括国6,他们的渗透率目前相对较低,未来有很大的提升空间,这样的行业成长空间很大。包括军工,相比特别强的发达国家,有很大的补课空间。这种需求侧形成的行业,景气度会更高,是真成长。

从供给侧来看,今年来看,缺芯、铝等,碳中和之后供给侧方面的限制,国家对环保要求比较高,很多小企业没法扩产,大企业的份额持续扩张,周期行业掀起涨价潮。未来也会有很多周期性的投资机会。

供给侧改革会实现强者更强,随着碳中和的推行,例如很多制造行业的低效率高污染企业将被高效率低污染企业所替代,诸如化工、造纸,及部分传统消费品行业,随着优胜劣汰,行业集中度会进一步提升,将涌现出更多龙头企业市占率和定价权不断提升的机会,那他们的竞争优势,未来不仅仅是中国,在全球来讲都可能会是领先的。

综合来讲,从需求侧和供给侧寻找投资机会。

未来更侧重于从量化的角度,比如从动量和反转这两个思路去分析未来,机会更加看得清晰一些。动量核心是判断趋势性行业,见证某个历史阶段发生的事情。比如说从2016年到2020年,核心资产,由消费升级带动白酒、消费的崛起,现在来看,包括像新能源汽车、光伏、军工等,在融合的背景下,阶段性机会会持续到明年或更长,属于重量级的机会。

第二是反转型,不少公司今年出现了阶段性困难,这些好的公司跌下来之后给了很多做逆向投资的机会。 

No.14 

问:您提到您是有体系的投资,那您还会去做实际的调研吗?

曲盛伟:挺多的,我比较喜欢调研,一般来讲正常每周下半周基本不在公司,去一线调研,四五线、五六线的城市。参加策略会,或者说直接看文本内容,没有到一线去看的那种直观感受。我喜欢到这些公司实地去看,看看他公司的文化和风格,管理是不是很精细化,公司的管理层是哪种类型的人。

No.15 

问:关于新发的产品,我们新产品跟过往的老产品在策略上有什么差别吗?

曲盛伟:相比老产品多了港股投资,港股的好处就刚才给大家讲的,在A股找到10个这样的股票,到港股有可能找到12个,这样整个组合管理的余地就会更大一些。

No.16 

问:那您对于港股未来怎么看?

曲盛伟:现在A股港股化,港股A股化。在港股,当这个股票得到很多人认可,它流动性会非常好,估值也会变得很高。

A股现在也是这个状态,底部的时候,流动性非常差,一旦进入景气周期,所有人都看好了,股票的流动性也会变好。不同的价格区别很大,但最后还是要回归基本面去判断企业的价值,以相对合理的安全价格,甚至以绝对低估的价格去买一些好公司。我的优势在于中线和中长线,光伏持有了接近4年,收益率很好,翻了十几倍。在当前阶段,市场高波动,反而有助于静下心来去挖掘一些高性价比的中长线机会。

港股方面,流动性很弱的公司,确实是价值被低估,一旦这个公司得到市场的认可,未来空间可能会更大。

第二,A股有些资产在港股也有,港股公司相对还更便宜一些。所以最后还是要回归价值投资本质,不要太在意市场的风格和波动。有些市场的波动是短期的,投资来讲,核心还是要看一个问题,就是你想赚一个短期的钱,还是想赚一个中长期的钱,不同的维度去看一个资产它是不一样的,影响的因素也不一样。可能会放弃一些东西,比如说短期波动,短期的相对收益排名等等。当放弃了一些东西,会发现更容易获得一些东西。

No.17

问:您和其他基金经理相比,有什么特点?

曲盛伟:我觉得国内的基金经理要具备多元化、多角度估值的能力,同时要去适应市场,而不是让市场适应你。

从业经历看,我有一二级市场的经验,过往的基金公司从业经历覆盖过成长、价值、周期、主题甚至是重组,也从同事老师身上学到了很多。所以对于我来说,不同资产有不同的估值体系,不同行业的景气度、竞争格局、行业周期等区别大相径庭。

No.18 

问:基民投资您的基金,需要注意什么?

曲盛伟: 投资我的老基金,比较适合做绝对收益。一句话就是每次下跌都可能是一次上车的机会,所以逢低分批加仓,然后长期投资是可以参考的选择。

风险提示:基金有风险,投资需谨慎。投资人应当阅读《基金合同》《招募说明书》《产品资料概要》等法律文件,了解基金的风险收益特征,特别是特有风险,并根据自身投资目的、投资经验、资产状况等判断是否和自身风险承受能力相适应。基金管理人承诺以诚实信用、谨慎尽责的原则管理和运用基金资产,但不保证基金一定盈利或本金不受损失。过往业绩不预示其未来业绩,其他基金业绩不构成本基金业绩的保证。本产品由嘉实基金管理有限公司发行与管理,代销机构不承担产品的投资、兑付和风险管理责任。

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