今年3月上旬至今，不少白马股市值出现大幅回调，甚至创下新低。银行板块市场表现持续低迷，同时保险指数也大幅跑输大盘。中国太保、中国平安、新华保险跌幅均在20%左右。“龙头躺赢”策略失效了么？银行和保险板块何时迎来拐点？本期资本有道对话嘉实金融精选基金经理李欣 。

核心观点

今年随着经济恢复，实体经济贷款的需求非常旺盛，今年银行的业绩，预计会比去年出现一个比较明显的提升。

很有可能在今年四季度或者明年的上半年，大概这个区间会看到保费的拐点。

虽然整体地产的开发业务现在面临瓶颈，无论杠杆还是利润面临压力，但是商业中心和物业两个业务都处在快速增长的阶段。

第一财经：今年3月上旬至今，不少白马股市值出现大幅回调，甚至创下新低。围绕这些“茅”股，年中券商策略会上也出现了观点“打架”。有券商分析师认为，简单的“龙头躺赢”策略失效，配置上应该将成长性放在首位。而有的则表示，这段时间的回调只是性价比的自我修正，龙头公司长牛特征将越来越明显，如何看待这种分歧？

李欣：成长性自然是很重要的，我们买股票是为什么？其实是看好它未来整体业绩的增长，能够达到远期一个比较高的目标。但是我们说，龙头之所以能成为龙头，必然是因为它在这个行业当中所处的位置比较领先，它的公司治理比较优秀，自然它会有一个相对来讲比较高的增速。

实际上我觉得第二点也是没有问题的。就是说在前两年，我们说整体基金的中位数收益率都比较高，核心是大家抱团在一些优秀行业的龙头股票上，消费、科技类、医药类的这些龙头股票上，确实导致这些股票的估值都比较高，我们看到100倍、200倍的比比皆是。尤其是在一些，像比如说化妆品或者医美等等这样的赛道上，包括CXO（药物研发及生产外包）确实估值比较高。

我们说这一类的股票正常情况下，还是需要一段时间的业绩释放，来让大家看到当初预期的这些业绩确实在兑现，或者说在超额兑现。在这种情况下，大家才愿意持续不断地投入自己的资金，来维持它的股价继续上涨。所以我觉得，我们既要看重后续这些股票的成长性，龙头的这些股票也需要释放一些业绩，来平缓一下估值比较高的一些特征。

第一财经：银行和保险是您管理的基金的压仓行业。2021年，中小银行上市热度明显提升，除已步入上市轨道的齐鲁银行、瑞丰银行、上海农商银行之外，截至目前，还有多家银行尚在“候场”A股IPO。这些中小银行IPO会给市场带来什么样的变化？

李欣：我们简单说一下，其实中国整体的银行是非常多的，大概有4000多家，但是我们经常关注到的其实量是比较小的。现在A股上市的已经有40多家，基本上我们说的大行和大型的股份制银行都上市了。

在没上市的银行当中，我们说有一些城商行还是有一些特色的，比如说像浙江的台州，包括泰隆银行，像它们长期都是ROE（净资产收益率）比较高，有20以上，甚至有接近30这样的一个水平。那么这样的银行如果在A股上市，会加大市场对于银行的关注，可能大家突然发现，原来银行也能持续高增长，也能有一个比较高的ROE（净资产收益率），我们觉得这些是会加大市场对于银行板块的关注。

第一财经：从股价走势来看，一方面，不少已上市的银行市场表现较为低迷，目前上市银行中，近八成银行市净率低于1，面临破净行情；另一方面，以齐鲁银行为例，收获了数个涨停之后又遇跌停。上市的银行市场表现反应了什么样的信号？银行板块下半年的表现将会怎样？

李欣：这个我们提一下，其实原来在2011年我刚刚开始看这个板块的时候，当时的大部分银行，其实都还在一倍PB（市净率）以上。但事实上我们看到，A股现在上市40多家银行，其实有一些明显的分化，一些优秀的股份制银行，包括我们说以零售业务为主的，或者以优秀的投行业务为主的，它的估值其实是在一倍以上的。

另外还有一批相对来讲，江浙沪地区比较发达省份的一些城商行，估值也是普遍都在一倍以上，出现了一个明显的分化，本质上还是看市场对于这家银行的资产质量以及对它未来发展空间的一个信心，现在的估值还是比较明确反映了这一点。

同时我们看到今年，随着经济恢复，实体经济贷款的需求是非常旺盛的。尤其是一些江浙沪一带的省份，它们可能一个月的贷款增长赶上了过去一个季度，整体规模增长是非常快的，同时贷款需求的旺盛也有利于银行息差的提升，有利于银行的议价能力。

规模、息差双升，再加上今年我们说是站在一个资产质量比较优秀的基础之上，今年银行的业绩，我们预计会比去年出现一个比较明显的提升。低估值叠加业绩回升，叠加整体的大环境变好，我们最后说一点，投资银行股最佳时机，其实就是复苏期，所以大环境+低估值+业绩转好的趋势比较明显，今年非常有望实现银行估值和业绩双升的一个姿态，所以我非常看好下半年银行板块的表现。

第一财经：今年以来保险板块整体呈现下跌态势，保险指数大幅跑输大盘，从个股来看，中国太保、中国平安、新华保险跌幅均在20%左右。保险板块上半年表现疲弱，保险板块何时迎来拐点？

李欣：这块我们来看一下，其实保险跟别的行业不一样，别的行业大部分挣的是一锤子买卖的钱，这东西我卖出去了，马上就能看到利润，马上就结算。但是保险板块不一样，保险板块它挣的其实不是一年的钱。我们卖出一张保单，它不是说瞬间就把保费完全能算到我的收入当中，需要计提一笔准备金，为了将来能在长时间的过程当中平滑利润，在这种情况下，其实我们看到每年的利润其实并没有反映保险公司所有的收益，只是反映了一部分。

保险公司还有大量的在手保单，还有大量的留存收益没有释放。随着未来每一年的正常运行，只要比如说死亡率没有大幅抬升，或者投资收益率没有大幅下降，每年都会有源源不断的利润释放出来。所以我们看过去十几年保险板块的内生增长其实比银行要更快，核心就是内涵价值始终维持着一个高速增长。

内涵价值的增长是由什么影响？除了正常的投资之外，实际上每年的新单保费影响也比较大，现在大家就是看到新单保费的下滑，担忧未来内生增长会放缓，影响估值，我们说后续我们需要持续观测的就是新单保费的变动。

从现在保险公司的动作来看，他们已经发现了产品和服务好像对于现在投资者的要求有了一些偏差，所以才导致保费卖不动。很多保险公司已经开始做销售渠道和销售产品上的双重改革。

此后我们需要跟踪的，新单保费什么时候出现这样的拐点？我自己判断很有可能会在比如说今年四季度或者是明年的大概上半年，大概是这个区间，我们会看到保费的拐点。后续大概这个时间会出现无论是内生增长，包括估值都会有一个双升的情况，它其实跟今年的银行是比较像的，在政策端此前是有压力，业绩端也出现压力，那么一旦这两个反转，就会出现估值和业绩的双升。那么银行大概是在今年下半年会出现，保险我们觉得会比银行要晚一点，很有可能是在四季度或者是明年上半年会出现。

第一财经：我们看到您有提到看好地产板块细分子板块里的商业开发和物业，看好的逻辑是什么？

李欣：其实地产板块在这几年，传统的开发业务是遇到了一系列的政策的压力。首先我们来说一下我们比较看好商业，也就是所谓的购物中心。因为这类新消费的业态，它正在逐步取代过去的，比如说像农贸市场，比如说像过去的一些简单的超市，包括一些街边店，这些正在逐步被购物中心取代。

现在购物中心已经变得不一样了。现在的购物中心常见的业态，在地下一层一般是一个比较大的超市，包括一些类似于餐饮之类的服务。那么在5顶层可能会有电影院，4层可能会有健身、亲子，包括3层可能会有一些类似于医美等服务，还有一些餐饮。让你在不知不觉当中完成了可以购物、可以带娃，去做一些游泳等等亲子活动，可以上辅导班，可以做美容美发，可以做医美，可以看电影，包括和朋友吃饭。

其实相当于来讲，它是一个线下的流量入口，过去我们比较看好一些线上的平台，因为它把我们大家的时间都留在了线上的平台当中，现在我们发现其实这些购物中心是把大家的时间留在了线下的平台当中。

从我们现在看到的数据，商业的购物中心，现在无论是同店的租金增长，还是源源不断开新店的速度，都是非常高的。现在我们自己判断，可能未来5~10年，整体的商业中心还有翻倍以上的新开店空间。此外，现在每年商业中心同店的增长可能还有二三十个点，这块我觉得未来的发展前途是非常大的，这是商业中心这方面。

此外我们说物业，这个逻辑就更直接一些，物业一般情况下，我们说比较优质的物业公司，往往都是先承接母公司的业务，把自己的母公司的业务先承担下来，同时还有能力不断的去吞并百强以外，只能盖房子没有自己物业能力的小企业的业务。所以现在整体上，从物业公司的业绩指引上来看，都是非常高的。3年3倍的，5年6倍的，整体增速都是非常快的，处在一个快速增长的阶段。

所以我们说虽然说整体地产的开发业务现在面临瓶颈，无论说杠杆还是利润面临压力，但是商业中心和物业两个业务都处在快速增长的一个阶段，我们非常看好这两块业务。

第一财经：2021年已经过去一半，您对A股下半年的走势有什么样的判断？对投资者有什么样的建议？

李欣：大家对于整体市场的判断，确实一般都是见仁见智。我自己觉得因为前两年2019年和2020年，整体公募基金的中位数收益率大概都有接近40个点，那么2021年想要继续维持这样一个比较高的增长，我觉得难度是比较大的。

再加上后续随着疫情影响逐步结束，过去我们的一些政策可能也会逐步退出或者叫常态化。之前相对来讲，尤其是在今年二季度比较宽松的货币政策，后续会不会常态化，或者略微有点收紧，我觉得是有可能的，所以整体上我们觉得今年会比前两年要难一些。

从结构上看，今年我自己是比较看好两头的：一方面是比较低估值的金融地产，之前也提到了银行保险和商业地产，我觉得下半年还有机会，另一头可能就是长期空间比较大，虽然说今年估值可能没那么便宜，但是后续可能在未来10年当中，像新能源车，包括它整个的产业链。我们觉得可能有点类似于10年前的苹果产业链，在这块我们说无论是整车，包括一些电池隔膜等等一系列，这块的空间也还比较大，可能我这块是比较看好两头的，低估值的金融地产和未来空间比较大的新能源车产业链，主要是看好这两块。