目前城投的融资政策并未出现边际收紧。从银行贷款、发债和非标融资政策来看，边际上有变化的 是非标的持续收紧，目前债市政策基本保持稳定，并未出现对城投的收紧。市场更多的担心的是货币政 策偏紧后，流动性收缩导致信用端收紧，但目前看只是资金端的担忧，并不会在2 021年很快发生。城投 偿债的重要来源是政府性基金收入，但近几年随着地产调控“房住不炒”政策趋严，未来大概率增速会 平稳运行，这也意味着地方未来土地出让的节奏与隐性债务化解保持相对平衡，可动用的直接化债资金 并不多，净偿还不足，借新还旧是常态；未来地方面临经济结构转型的压力，税收增长乏力会导致偿债 的腾挪空间不大，影响地方对平台的支持能力，但目前看城投转型后若能帮助地方政府，在转型升级中 发挥作用，部分平台与政府相互依赖会继续。

展望2 021年，考虑到到期压力和再融资难度较大，网红地区建议收缩；规避网红主体。非热点地区 估值相对稳定，部分地级市和区县有一定参与价值，债券新发供给充足，可积极布局；边际改善地区， 可阶段性适度关注后介入。

2021年地产行业的政策基调将延续以稳为主。长期要构建新的顶层设计：住房体系，土地制度，户籍制度，财政金融制度短期要通过各种调节手段让房地产的量价更加平稳，给长期政策调整留出时间和 空间。

地产行业景气仍处于小周期的缓慢回落过程中，同时在政策打压下融资环境偏负面。尾部主体风险 释放有不确定性，市场整体风险偏好修复仍需较长时间，地产债风险偏好难有明显抬升o 2021年可能难 以看到地产债系统性的估值行情。

考虑到目前中债隐含AA民营房企、AA-房企的超额利差处于历史高位，且短期内行业信用风险上行 幅度有限，仍然可挖掘结构性机会：资产、负债结构和再融资有支撑的主体，即土储布局中一二线/长三 角珠三角占比高，未来一年内无债券集中到期、信托占比和存量规模较低，被分类为黄色和绿色档的房 企；12家已经纳入央行试点的和未来纳入试点的橙色档房企，挖掘负债结构有支撑且存在降档预期的主 体；信用债市场波动过程中，超跌带来的个券捡漏机会。

风险提示：基金投资需谨慎。投资人应当阅读《基金合同》《招募说明书》《产品资料概要》等法律文件，了解基金的风险收益特征，特别是特有风险，并根据自身投资目的、投资经验、资产状况等判断是否和自身风险承受能力相适应。基金管理人承诺以诚实信用、谨慎尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利或本金不受损失。过往业绩不预示其未来业绩，其他基金业绩不构成本基金业绩的保证。